New Rules for Trading of Non-Listed

New Rules for Trading of Non-Listed Securities

A Constitutional Court ruling in February rendered unconstitutional a decision issued by the Egyptian Financial Supervisory Authority (“EFSA”) in 2009, on the rules for trading non-listed securities. Pursuant to that Court ruling, EFSA revoked eight related decisions which suffered from the same grounds for unconstitutionality. EFSA then issued one new decision which covers the subject matter of all eight revoked decisions, and adds new important rules. Most significantly, the new decision limits the lifespan of sell-orders signed by the sellers of securities at security brokerage companies at a week. If a transaction is not effected within that period, the brokerage company will be required to renew the signature of the seller in order for the Egyptian Stock Exchange (“ESE”) to execute the transaction. In addition to this, payments may no longer be settled by a mere receipt of payment signed by the seller, except in specific circumstances which include sale amongst relatives for individuals, and sale within group companies for corporations. The new decision also officially upholds the requirement that payment for purchased securities is made through Egyptian banks (except in cases where the transaction parties are both Egyptian and the value of the transaction is less than 100 thousand Egyptian pounds). In light of these changes, many transaction structures will have to be revised and most importantly, long forgotten sellers, will have to be reached in order to renew their confirmation of the desire to sell.

Background

The Egyptian Capital Market Law requires any trades of non-listed securities to be declared at the ESE in accordance with the rules issued by the Capital Market Authority (the predecessor of EFSA; hereinafter the “CMA”).^[1] In 1994, the CMA issued a decision covering the notification procedures of these transactions as well as their disclosure and execution at the ESE.^[2] Eight years later, in 2002, following the issuance of the new Listing Rules, which heavily increased the listing requirements and thus led to the delisting of many companies, the CMA issued a complimentary decision creating a market for delisted securities (the “Over-the-Counter Market – OTC”) and another for non-listed securities (“Ownership Transfer Market”).^[3] The purpose of the OTC market was to give minority shareholders an additional chance to exit delisted companies under favourable conditions. In 2006, the CMA issued two decisions regulating disclosure by delisted companies traded at the OTC market.^[4] These rules included disclosure of the annual financial statements and material events as well as distribution of dividends. Then in 2009, EFSA issued yet another decision requiring the ESE to suspend trading on securities in the event that the information regarding the delisted securities was changed following the delisting approval without notifying the ESE.^[5] This 2009 decision was lately found unconstitutional by the Supreme Constitutional Court on the grounds that it was not published in the Egyptian Gazette.^[6] Publication is considered a condition for assumed knowledge of the law. Without it, justice would be severely jeopardized. Hence, EFSA issued its latest decision revoking the aforementioned decisions, along with their amendments (eight in total), and combining their subject matter into one, while introducing some prominent changes.

The 2017 EFSA Decision

The recently issued Decision (hereinafter the “2017 Decision”)^[7] regulates the trading of non-listed securities, as well as the evidencing of the transfer of ownership, and the disclosure of said transactions. It requires ESE to prepare the electronic means for the trading of non-listed securities and to issue the executive regulations for the 2017 Decision.

Disclaimer

The 2017 Decision re-iterates basic concepts that are understood from the Capital Market Law but that could be confusing for individuals not working in the field. It confirms that non-listed securities are not subject to the ESE’s Listing Rules and are thus not subject to the protection offered to listed securities. Opening and closing prices are not calculated for non-listed securities and no indices are made for them.

Two Markets

The 2017 Decision reinstates the two-market structure for non-listed shares; Over-the-Counter (OTC), which is dedicated for delisted shares that ESE approves for trading on that market; and the Ownership Transfer Market, which is dedicated for all other non-listed securities. It must be noted, however, that the 2017 Decision now requires that securities that are accepted for trading on the OTC market continue to be deposited at a central clearing and settlement system.

Ownership Transfer Market

Non-listed securities traded on the Ownership Transfer Market include all other non-listed joint stock companies. The 2017 Decision requires that brokerage companies inform ESE of any transactions that occur within seven days from the date the buy and sell orders are signed. The brokerage company must obtain confirmation from the seller that the sell order continues to be valid if more than seven days’ pass. This is of great relevance as many structured transactions include signed sell orders, the execution of which at ESE is typically postponed until the materialization of specific conditions. Documentation for said transactions will have to be revised in light of this new Decision. Further to the above, the 2017 Decision requires that any one or more related transactions the total value of which exceeds 20 million Egyptian pounds be presented to the ESE’s Operations Committee prior to execution.

Over-the-Counter Market (OTC)

ESE approval must be obtained for a delisted company to be able to trade on the OTC. The approval is granted based on specific information which ESE requests. Similar to the revoked CMA 2009 Decision, the 2017 Decision requires ESE to suspend trading on any securities the related information of which is amended. The Chairman of ESE (as opposed to EFSA in the previous Decision) is now entitled to allow the continued trading of said securities as long as the issuer provides sufficient comfort to ESE and pledges to undertake the necessary procedures to re-list its securities.

Verification of Payment of Purchase Price

The 2017 Decision now officially requires brokerage companies to deal with their clients through one of the banks licensed by the Central Bank of Egypt, where the value of the transaction exceeds 100,000 Egyptian pounds. For clients located outside of Egypt, brokerage companies are required to use a bank licensed in Egypt regardless of the value of the transaction. Brokerage companies are now also required to verify that the purchase price is deposited in the bank account of the brokerage company if both the seller and the buyer are clients of the same brokerage company. The buyer may provide evidence of payment of the purchase price in the seller’s bank account provided that such evidence shows that payment happened within one month preceding execution of the transaction. Last but not least, brokerage companies are now required to refrain from accepting receipts of payment signed by sellers as a means of confirmation of receipt of the purchase price. There are, however, some thoughtful exceptions to this rule including transfer of securities between parents and siblings, group companies, share swaps (provided the swap involves Egyptian companies), and other cases that may be approved by EFSA.

Conclusion

The 2017 Decision is a very interesting move by the regulator. It addresses a lot of ambiguity related to previous decisions, and codifies what was before unpublished regulations and rules that were in some cases unwritten. It also tightens many loose areas that previously gave way to fraudulent transactions. It also ensures the application of at least two Know-Your-Customer accreditation systems – one by the brokerage company and the other by the bank. It may, however, prove to be very problematic to some of the existing transactions that are awaiting completion of specific conditions precedent in order to present already signed sell and purchase orders for execution. ^[1] Capital Market Law No. 95/1992, Official Gazette, Issue No. 25 (bis), 22 June 1992, Article 17. ^[2] CMA Decision No. 11/1994 dated 24 July 1994 on the notification procedures of the trades of non-listed securities transactions as well as their disclosure and execution at the Egyptian Stock Exchange (unpublished), Available through this link (Arabic). ^[3] CMA Decision No. 32/2002 dated 18 June 2002 on the trading of non-listed securities (Ownership Transfer Market) (unpublished) Available through this link (Arabic), amended by CMA Decision No. 12/2003 dated 8 January 2003 (unpublished) Available through this link (Arabic), and EFSA Decision No. 69/2010 dated 17 May 2010 (unpublished), Available through this link (Arabic). ^[4] CMA Decision No. 37/2006 (undated) regulating trading at the Over-the-Counter Market (unpublished) Available through this link (Arabic), and CMA Chairman Decision No. 126/2006 dated 31 October 2006 regulating disclosure by delisted companies traded at the Over-the-Counter Market (unpublished), Available through this link (Arabic). ^[5] CMA Decision No. 54/2009 (undated) suspending trading on securities if the information on the delisted securities was changed (Over-the-Counter Market) (unpublished) Available through this link (Arabic), amended by EFSA Decision No. 8/2012 (undated) (unpublished), Available through this link (Arabic). ^[6] Supreme Constitutional Court, Case No. 14/Judicial Year 37 declaring the unconstitutionality of EFSA Decision No. 54/2009 suspending trading on securities if the information on the delisted securities was changed (Over-the-Counter Market), Official Gazette, Issue No. 6 (bis) (b), 15 February 2017. ^[7] EFSA Decision No. 17/2017 on Trading, Evidencing, and Disclosure of Transactions related to the Transfer of Ownership of Non-Listed Securities, Egyptian Gazette, Issue No. 46, 25 February 2017.

أصدرت المحكمة الدستورية العليا في فبراير حكماً بعدم دستورية قراراً كانت الهيئة العامة للرقابة المالية ("الهيئة") قد أصدرته في عام ٢٠٠٩ بشأن قواعد تداول الأوراق المالية غير المقيدة، وبناء عليه صدر من الهيئة في شهر فبراير الماضي قراراً يلغي ثمانية قرارات مرتبطة تعاني من ذات أسباب عدم الدستورية التي ألغي بسببها قرار عام 2009. ويغطي القرار الجديد كافة موضوعات القرارات الثمانية الملغاة كما يضيف قواعد جديدة هامة، أهمها أنه يحدد المدة التي يمكن خلالها استخدام أوامر البيع الموقعة من بائع الأوراق المالية عن طريق شركات الوساطة لتكون أسبوعاً، وفي حالة عدم تنفيذ العملية خلال هذه المدة فتكون شركة الوساطة ملزمة بتجديد توقيع البائع حتى تقوم البورصة بتنفيذ العملية. بالإضافة إلى ذلك يمنع القرار الجديد تقديم مخالصات موقعة من البائع كوسيلة لإثبات السداد وذلك مع استثناء بعض الحالات منها البيع بين الأصول والفروع بالنسبة إلى الأشخاص الطبيعية والبيع بين الشركات الشقيقة بالنسبة إلى الأشخاص الاعتبارية. كما ينص القرار على أن يتم سداد قيمة الأوراق المالية المشتراة من خلال البنوك المصرية (باستثناء الحالات التي يكون طرفي البيع فيها مصريين وقيمة العملية أقل من مائة ألف جنيه). وفي ضوء هذه التعديلات فإنه يجب مراجعة أسلوب هيكلة العمليات الجارية، على الأخص سيكون من اللازم التواصل مع البائعين الذين وقعوا على أوامر بيع لم تنفذ حتى تاريخ القرار وذلك لتجديد رغبتهم في البيع.

خلفيَّة

ينص قانون سوق رأس المال على أن يتم الإعلان عن أي تعامل على أوراق مالية غير مقيدة في البورصة المصرية ("البورصة") وفقاً للقواعد التي تصدرها الهيئة العامة لسوق المال (سلف الهيئة العامة للرقابة المالية ويشار إليها فيما يلي بـ “هيئة سوق المال")،^[1] وفي عام ١٩٩٤ أصدرت هيئة سوق المال قراراً تضمن إجراءات الإخطار بتلك العمليات والإفصاح عنها وتنفيذها في البورصة.^[2]

ثم بعد ذلك بثمانية سنوات تم إصدار قواعد جديدة للقيد في عام ٢٠٠٢ زادت من شروط القيد وبالتالي أدت إلى شطب العديد من الشركات، فتلى ذلك أن أصدرت هيئة سوق المال قراراً تكميلياً ينشئ سوقاً لتداول الأوراق المالية التي تم شطبها من البورصة ("سوق الأوامر") وآخر لتداول الأوراق المالية غير المقيدة ("سوق نقل الملكية").^[3] وكان الهدف من إنشاء سوق الأوامر هو منح صغار المساهمين فرصة إضافية للتخارج من الشركات التي تم شطبها من البورصة في ظل ظروف أفضل.

وفي عام ٢٠٠٦، أصدرت هيئة سوق المال قرارين لتنظيم الإفصاح من قبل الشركات التي تم شطبها والتي يتم تداول أسهمها في سوق الأوامر،^[4] وقد شملت هذه القواعد الإفصاح عن القوائم المالية السنوية والأحداث الجوهرية وكذلك توزيع الأرباح. ثم أصدرت هيئة الرقابة المالية في 2009 قراراً يلزم البورصة بوقف التعامل على الأوراق المالية في حالة تغيير البيانات المقدمة بخصوص الأوراق المالية التي تم شطبها بعد الحصول على الموافقة للشطب وذلك دون إخطار البورصة،^[5] وهو القرار الذي حكمت المحكمة الدستورية العليا بعدم دستوريته لعدم نشره في الوقائع المصرية،^[6] حيث يعتبر النشر شرط للمعرفة المفترضة بالقانون مما يجعل في غيابه مساساً بمفهوم العدالة.

بناء على ذلك أصدرت الهيئة قرارها الأخير بإلغاء كافة القرارات المشار إليها أعلاه بما في ذلك القرارات المعدلة لها (بإجمالي عدد ثمانية قرارات) مع دمج الجوانب التي كانت تغطيها تلك القرارات في القرار الحالي واستحداث بعض القواعد الجديدة.

قرار الهيئة في ٢٠١٧

ينظم القرار الصادر في 25 فبراير 2017 (ويشار إليه فيما يلي بـ "قرار ٢٠١٧")[7] تداول الأوراق المالية غير المقيدة بما في ذلك إثبات نقل الملكية والإفصاح عن العمليات، كما يلزم البورصة بإعداد الوسائل الإلكترونية لتداول الأوراق المالية غير المقيدة وإصدار الإجراءات التنفيذية لقرار ٢٠١٧.

توضيح

يعيد قرار ٢٠١٧ النص على بعض المفاهيم الأساسية التي يمكن استنتاجها من قانون سوق رأس المال ولكنها قد تكون غير واضحة لغير العاملين في مجال سوق المال، فيؤكد على عدم خضوع الأوراق المالية غير المقيدة لقواعد القيد بالبورصة، وبالتالي فهي لا تتمتع بالحماية الموفرة للأوراق المالية المقيدة، كما يؤكد على عدم حساب سعر إقفال أو سعر افتتاح للأوراق المالية غير المقيدة وعلى ألا يتم إعداد مؤشرات لها.

سوقان

يعيد قرار ٢٠١٧ النص على هيكل الأسواق الحالي والذي يتكون من سوقين للأوراق المالية غير المقيدة: الأول هو سوق الأوامر وهو مخصص للشركات التي تم شطبها والتي وافقت البورصة على تداول أسهمها بهذا السوق، والثاني هو سوق نقل الملكية وهو مخصص لكافة الأوراق المالية غير المقيدة الأخرى، وتجدر الإشارة إلى أن قرار ٢٠١٧ تطلب لأول مرة أن تكون أسهم الشركات التي يتم تداولها في سوق الأوامر مودعة في نظام الإيداع والقيد المركزي.

سوق نقل الملكية

الأوراق المالية غير المقيدة التي يتم تداولها من خلال سوق نقل الملكية تشمل كافة الشركات المساهمة غير المقيدة. ويلزم قرار ٢٠١٧ شركات الوساطة بإخطار البورصة بكافة العمليات خلال سبعة أيام من تاريخ توقيع أوامر البيع والشراء، كما تلتزم شركات الوساطة بالحصول على تأكيد من البائع باستمرار سريان أمر البيع في حالة مرور أكثر من سبعة أيام على تاريخ أمر البيع، ويعتبر ذلك في غاية الأهمية حيث أن كثير من العمليات المعقدة تشمل أوامر بيع موقعة ولكن تنفيذها في البورصة موقوف على تحقق بعض الشروط وبالتالي سيكون من المهم مراجعة الأوراق الخاصة بهذه العمليات في ضوء قرار ٢٠١٧.

بالإضافة إلى ما سبق فإن قرار ٢٠١٧ يتطلب عرض العملية أو العمليات المرتبطة التي تفوق قيمتها الإجمالية عن ٢٠ مليون جنيه على لجنة العمليات في البورصة قبل تنفيذها.

سوق الأوامر

يجب الحصول على موافقة البورصة لتداول أسهم الشركات التي يتم شطبها في سوق الأوامر، وتصدر هذه الموافقة بناء على معلومات تطلبها البورصة. فمثل قرار هيئة سوق المال لعام ٢٠٠٩ في هذا الشأن، ألزم قرار ٢٠١٧ البورصة بوقف التعامل على أي أوراق مالية يتم تغيير بياناتها، ويحق لرئيس مجلس إدارة البورصة (وكان ذلك من حق الهيئة في القرار السابق) السماح باستمرار تداول هذه الأوراق المالية في حالة تقديم مبررات كافية لذلك التغيير إلى البورصة والتعهد باتخاذ الإجراءات اللازمة لإعادة قيد تلك الأوراق المالية في جداول البورصة.

التحقق من سداد قيمة الشراء

يلزم القرار شركات الوساطة رسمياً بالتعامل مع عملائها من خلال إحدى البنوك المرخصة من قبل البنك المركزي المصري إذا جاوزت قيمة العملية مائة ألف جنيه مصري. أما بالنسبة للعملاء المتواجدين خارج مصر فتلتزم شركات الوساطة بالتعامل مع هذه العملاء من خلال إحدى البنوك المشار إليها دون النظر إلى قيمة العملية.

وأصبحت شركات الوساطة الآن ملزمة بالتأكد من إيداع قيمة المشتريات في الحساب البنكي الخاص بشركة الوساطة إذا كان كل من البائع والمشتري عملاء لدى ذات شركة الوساطة، ويجوز أن يقدم البائع ما يفيد إيداع قيمة المشتريات في حساب البائع بشرط أن يكون الإيداع قد تم خلال الشهر السابق لتنفيذ العملية.

وأخيراً - وليس آخراً - أصبحت شركات الوساطة ملزمة بالامتناع عن قبول مخالصات موقعة من البائع كوسيلة لإثبات استلام قيمة المشتريات، إلا أن هناك بعض الاستثناءات المنصوص عليها وهي نقل الملكية بين الأصول والفروع والشركات الشقيقة ومبادلة الأسهم (بشرط أن تكون الشركات مصرية)، والحالات الأخرى التي توافق عليها الهيئة.

الخاتمة

يعتبر قرار ٢٠١٧ خطوة هامة من قبل الجهة الرقابية فهو يواجه عدم وضوح القرارات السابقة المرتبطة ويشرع قواعد لم تكن منشورة من قبل أو مكتوبة في بعض الأحوال، كما يشدد تنظيم بعض المسائل التي كانت تشكل سابقاً ثغرات لإتمام عمليات غير سليمة، ويضمن تطبيق نظامين للتعرف على العملاء (إحداهما من خلال شركات الوساطة والآخر من خلال البنوك). ومن ناحية أخرى فإن تطبيق هذه القواعد قد يشكل عائق أمام العمليات الجارية التي تنتظر تحقق بعض الشروط حتى يتم تقديم أوامر البيع والشراء للتنفيذ.

^[1]قانون سوق رأس المال رقم ٩٥ لسنة ١٩٩٢، الجريدة الرسمية، العدد ٢٥ (مكرر)، بتاريخ ٢٢ يونيو ١٩٩٢، المادة 17.

^[2] قرار الهيئة العامة بسوق المال رقم ١١ لسنة ١٩٩٤ بتاريخ ٢٤ يوليو ١٩٩٤ بشأن قواعد الإعلان في البورصة عن عمليات تداول الأوراق المالية غير المقيدة (غير منشور)، متاح من خلال هذا الرابط.

^[3] قرار الهيئة العامة بسوق المال رقم ٣٢ لسنة ٢٠٠٢ بتاريخ ١٨ يونيو ٢٠٠٢ بشأن نظام تداول الأوراق المالية غير المقيدة بالبورصة " سوق الأوراق المالية غير المقيدة " (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط، والمعدل بموجب قرار الهيئة العامة بسوق المال رقم ١٢ لسنة ٢٠٠٣ بتاريخ ٨ يناير ٢٠٠٣ (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط، وقرار الهيئة العامة للرقابة المالية رقم ٦٩ لسنة ٢٠١٠ بتاريخ ١٧ مايو ٢٠١٠ (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط.

^[4] قرار الهيئة العامة لسوق المال رقم ٣٧ لسنة ٢٠٠٦ (بدون تاريخ) بشأن إعادة تنظيم سوق الأوامر (خارج المقصورة) (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط، وقرار رئيس مجلس إدارة الهيئة العامة بسوق المال رقم ١٢٦ لسنة ٢٠٠٦ بتاريخ ٣١ أكتوبر ٢٠٠٦ بشأن ضوابط الإفصاح للشركات غير المقيدة بالبورصة والمتداول أسهمها بسوق الأوامر (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط.

^[5] قرار هيئة سوق المال رقم ٥٤ لسنة ٢٠٠٩ (بدون تاريخ) بشأن نظام تداول الاوراق المالية غير المقيدة وضوابط التعامل من خلال سوق الاوامر - خارج المقصورة (غير منشور) متاح من خلال هذا الرابط، والمعدل بموجب قرار الهيئة رقم ٨ لسنة ٢٠١٢ (بدون تاريخ) (غير منشور)، متاح من خلال هذا الرابط.

^[6] حكم المحكمة الدستورية العليا في القضية رقم ١٤ لسنة ٣٧ قضائية بعدم دستورية قرار رئيس الهيئة العامة للرقابة المالية رقم 54 لسنة 2009 المعدل بالقرار رقم 8 لسنة 2012 بشأن منع الشركات المتداولة بسوق الأوامر " خارج المقصورة " بالبورصة، من تعديل بيانات إصدار الأسهم إلا بموافقة رئيس البورصة، الجريدة الرسمية، العدد ٦ (مكرر) (ب)، بتاريخ ١٥ فبراير ٢٠١٧.

[7] قرار هيئة الرقابة المالية رقم 17 لسنة 2017 بشأن التداول واثبات نقل الملكية والإعلان عنها للأوراق المالية غير المقيدة بجداول البورصة المصرية، الوقائع المصرية، العدد 46، بتاريخ 25 فبراير 2017.

[:]